比特幣Q2估值報告：別被短期波動嚇跑，比特幣仍有2倍上漲空間
關鍵要點
宏觀環(huán)境依然具有支持性，盡管節(jié)奏有所放緩：全球 M2 創(chuàng)下 13.44 萬億美元的歷史新高，比特幣 ETF 資金流 14 個月來首次轉(zhuǎn)為凈流入。然而伊朗沖突引發(fā)的石油沖擊將 3 月 CPI 推高至 3.3%，收窄了美聯(lián)儲的降息路徑。
比特幣鏈上指標正從低估轉(zhuǎn)向早期均衡：關鍵鏈上指標已走出第一季度的恐慌區(qū)域。目前價格 7.05 萬美元，較長期持有者平均入場成本 7.8 萬美元低約 13%。突破該水平將是短期趨勢反轉(zhuǎn)的主要信號。
14.3 萬美元的目標價和 2 倍上漲空間依然成立：基于 13.25 萬美元的中性基準，疊加基本面 -10% 和宏觀 +20% 的調(diào)整。較第一季度的 18.55 萬美元目標有所下調(diào)，但現(xiàn)貨價格大幅回調(diào)意味著從當前價位計算的實際上漲空間反而擴大。
宏觀順風仍在，但動能已放緩
自第一季度報告發(fā)布以來，比特幣已下跌約 27%，4 月初均價徘徊在 7.05 萬美元附近。伊朗沖突引入了一個新變量，但整體宏觀環(huán)境依然有利。變化的不是方向，而是速度。
流動性創(chuàng)紀錄高位，但未能有效傳導至比特幣
截至 2026 年 2 月，全球 M2 持續(xù)擴張至接近 13.44 萬億美元的歷史高位。然而比特幣卻較第一季度下跌 27%。流動性和價格正呈現(xiàn)反向運動。
流動性的來源解釋了這種分化。過去一年四大經(jīng)濟體（中國、美國、歐元區(qū)、日本）的 M2 增長中，超過 60% 來自中國，這得益于中國人民銀行降準以及第一季度正式轉(zhuǎn)向?qū)捤闪觥?/p>
美國的貢獻僅為 10%。問題在于，中國來源的流動性進入比特幣市場的渠道有限。國內(nèi)加密交易限制依然存在，而通過香港和新加坡的間接通道主要服務于機構資金。全球流動性處于歷史峰值，但真正能夠到達比特幣市場的份額卻在縮小。
伊朗沖突拖慢美聯(lián)儲降息步伐
由于中國來源的流動性傳導受阻，美元流動性仍是比特幣的主要驅(qū)動因素。但即使是這一部分，也因伊朗沖突而被延緩。
2 月 28 日美以對伊朗發(fā)動打擊后，霍爾木茲海峽被封鎖。布倫特原油在 3 月中旬飆升至 118 美元 / 桶，迪拜原油創(chuàng)下 166 美元 / 桶的歷史新高。這一沖擊直接推高通脹。美國 3 月 CPI 從 2 月的 2.4% 升至 3.3%，創(chuàng)下兩年新高。美聯(lián)儲的降息空間隨之收窄。3 月點陣圖將 2026 年降息預期縮減至僅一次。
盡管如此，寬松的方向并未改變。4 月中旬，霍爾木茲海峽部分重新開放，油價大幅回落至 90 美元附近。核心 CPI 穩(wěn)定在 2.6%，表明沖擊尚未全面擴散至整體經(jīng)濟。特 朗普總統(tǒng)于 1 月底正式提名 Kevin Warsh 為下一任美聯(lián)儲主席，參議院確認聽證正在進行。鮑威 爾任期將于 5 月 15 日結束，寬松傾向大概率將持續(xù)。降息次數(shù)可能減少，但方向保持不變。
機構資金流開始逆轉(zhuǎn)
推動第一季度下跌的機構流出已開始反轉(zhuǎn)。比特幣現(xiàn)貨 ETF 自 2025 年 11 月推出以來錄得最差月度流出，并連續(xù)五個月處于凈流出狀態(tài)。然而自 3 月以來，月度凈流入轉(zhuǎn)為正值。截至 4 月中旬，年內(nèi)累計資金流轉(zhuǎn)為正值，總資產(chǎn)管理規(guī)?；厣?965 億美元。
企業(yè)囤幣行動也在加速。Strategy 在單周（4 月 13-19 日）斥資 25.4 億美元買入 34,164 枚比特幣，總持倉增至 815,061 枚 BTC。不過，參與這一趨勢的公司數(shù)量并未顯著增加。
宏觀指標下調(diào)至 +20%
結構性順風依然完好：流動性擴張、政策寬松傾向、機構資金流重回正軌，以及美國 CLARITY 法案的進展。近期的逆風——伊朗引發(fā)的石油沖擊和美聯(lián)儲降息放緩——部分抵消了這些利好。第二季度宏觀指標較第一季度下調(diào) 5 個百分點，調(diào)整為 +20%。
從低估轉(zhuǎn)向早期均衡
鏈上指標已走出極端恐慌區(qū)，正向低估與均衡的邊界過渡。MVRV-Z、NUPL 和 aSOPR 等關鍵指標已脫離第一季度的恐慌區(qū)域，進入早期修復階段。雖然不太可能出現(xiàn)恐慌區(qū)反彈時的大幅拉升，但歷史數(shù)據(jù)顯示，從這一區(qū)域出發(fā)的一年平均回報率始終保持在兩位數(shù)。此時的風險回報比仍處于最有利位置。
值得注意的是，短期持有者（STH）的平均成本基礎正在逐步下降。這表明投機資金正在退出，而新買家在更低價位積累。時間點與 ETF 凈流入重啟以及 Strategy 的大規(guī)模買入一致，支持機構投資者正在折價區(qū)間持續(xù)積累、從而拉低平均入場成本的判斷。
關鍵風險位為 5.4 萬美元，即全網(wǎng)平均成本基礎。若跌破該位置，將使整個網(wǎng)絡進入未實現(xiàn)虧損狀態(tài)，成為極端情景下的底部。最強阻力位在 7.8 萬美元，與長期持有者平均入場成本重合。
當前價格 7.05 萬美元較該阻力位低約 13%，大量近期入場的短期資金處于未實現(xiàn)虧損狀態(tài)。短期內(nèi)果斷突破 7.8 萬美元值得密切關注。
表面增長，底層停滯
4 月上半月比特幣日均交易量達到 56.4 萬筆，同比上漲 37.9%。表面數(shù)據(jù)亮眼，但細節(jié)卻講述了另一個故事。
同期活躍地址數(shù)降至 42.8 萬個，同比下降 13.2%，環(huán)比下降 4.2%。單筆平均轉(zhuǎn)賬規(guī)模降至 1.19 BTC，較上季度 1.80 BTC 下降 34.1%。交易筆數(shù)上升，但參與者和單筆價值均在下降。這一模式反映的是少數(shù)用戶反復進行小額轉(zhuǎn)賬，而非網(wǎng)絡的廣泛經(jīng)濟利用。交易量增長中很大一部分可能來自交易所充值等機械性流動，與真實增長無關。
第一季度報告將基本面指標維持在 0%，基于 BTCFi 生態(tài)擴張的預期。進入第二季度，這一論點已明顯弱化。根據(jù) The Block《2026 數(shù)字資產(chǎn)展望》，比特幣 L2 TVL 年內(nèi)已下跌 74%，BTCFi 總 TVL 下降 10%，僅占比特幣總供應量的 0.46%（91,332 BTC）。雖然 Babylon 和 Lombard 等個別協(xié)議有所增長，但整個生態(tài)系統(tǒng)已出現(xiàn)收縮。
基本面指標下調(diào)至 -10%
表面增長未能轉(zhuǎn)化為真實的網(wǎng)絡擴張，支撐 BTCFi 論點的底層數(shù)據(jù)已減弱。第一季度時正負信號相互抵消的平衡已被打破。第二季度基本面指標從 0% 下調(diào)至底線 -10%。
目標價 14.3 萬美元，仍有 2 倍上漲空間
采用 TVM 方法，以 2026 年 4 月初平均價格計算的中性基準為 13.25 萬美元。疊加基本面 -10% 和宏觀 +20% 的調(diào)整后，12 個月目標價定為 14.3 萬美元。
該數(shù)字較第一季度的 18.55 萬美元目標低約 23%。然而，實際上漲潛力反而擴大。以平均價格計算，上行空間從第一季度的 +93% 擴大至第二季度的 +103%。
目標價下調(diào)并不代表悲觀。宏觀方向和鏈上結構依然支持中長期牛市邏輯。
三個短期觀察點：
- 果斷突破全網(wǎng)中期均衡位 7.8 萬美元；
- ETF 持續(xù)凈流入；
- 地緣政治風險緩解后美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向。
若這三個條件同時兌現(xiàn)，14.3 萬美元目標仍具可實現(xiàn)性。
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