比特幣全網(wǎng)算力已經(jīng)連續(xù)數(shù)月下滑，礦工難度也剛剛錄得有記錄以來最陡峭的下跌之一。通常來說，這個(gè)故事并不復(fù)雜：礦工因?yàn)榻?jīng)濟(jì)上劃不來，開始關(guān)閉礦機(jī)。但這一次例外在于，上市礦企的股票正經(jīng)歷近年來最強(qiáng)的一段表現(xiàn)之一，而 BTC 本身卻遭到重創(chuàng)。過去每一輪礦工投降，礦工承壓和價(jià)格承壓往往是同步發(fā)生的；如今兩者開始分叉，而市場(chǎng)似乎還沒有真正把這種分叉對(duì)長(zhǎng)期算力意味著什么計(jì)入價(jià)格。

如果你趕時(shí)間，可以先看這幾點(diǎn)：

• 全網(wǎng)算力正在釋放出比特幣歷史上持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的礦工投降信號(hào)之一。
• 礦工難度較峰值下降 19.9%，這是專用挖礦硬件普及以來第三深的回撤。
• 盡管礦工拋售了數(shù)千枚比特幣，礦企股票在過去一年里依然大幅跑贏 BTC。
• 以 BTC 計(jì)價(jià)的區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)收入，剛剛創(chuàng)下有記錄以來最低的單日水平。
• 過去 28 天的日均手續(xù)費(fèi)收入，甚至還覆蓋不了一個(gè)區(qū)塊的補(bǔ)貼。

礦工投降確實(shí)正在發(fā)生

在比特幣歷史上，持續(xù)時(shí)間比這一輪更長(zhǎng)的算力回撤屈指可數(shù)。礦工難度（Miner Difficulty）也在同步下行，這恰恰說明協(xié)議機(jī)制正在按設(shè)計(jì)發(fā)揮作用：每 2,016 個(gè)區(qū)塊，也就是大約每?jī)芍埽W(wǎng)絡(luò)都會(huì)重設(shè)一次目標(biāo)難度，以確保區(qū)塊平均仍然接近每十分鐘產(chǎn)生一個(gè)。參與哈希計(jì)算的機(jī)器變少，目標(biāo)難度自然就會(huì)降低。如今，礦工難度已經(jīng)較峰值回落19.9%；自從 ASIC 取代 GPU 成為主流礦機(jī)之后，只有兩次回撤比這更深。

僅有的兩段可比周期，持續(xù)時(shí)間也與這次接近。其中更深的一次，發(fā)生在中國全面清退比特幣挖礦之后，那幾乎是這類事件里最容易理解的一種：政策直接讓礦機(jī)關(guān)機(jī)，算力瞬間塌陷，任何旁觀者都能推演出下一步——這些機(jī)器會(huì)去尋找更便宜的電力，在別的地方重新接入網(wǎng)絡(luò)。

為什么礦企股票反而上漲

過去一年，BTC 累計(jì)下跌約 46%。但規(guī)模最大的幾家上市礦企（Listed Miners）在同一時(shí)期卻大幅上漲，其中表現(xiàn)最強(qiáng)的一家漲幅甚至超過430%。這并不是這一組資產(chǎn)通常的運(yùn)行方式。歷史上，礦企股權(quán)通常被視為“帶杠桿的比特幣”，也就是說，行情下跌時(shí)它們往往跌得更狠，行情上漲時(shí)又往往漲得更猛。因此，像這次這樣巨大的背離是非常罕見的。

真正推動(dòng)這一切的，是AI 敘事。多年來，比特幣和規(guī)模最大的 AI ETF 一直呈現(xiàn)同向波動(dòng)，某些階段相關(guān)性甚至達(dá)到0.8 到 0.9。但現(xiàn)在這種關(guān)系已經(jīng)反轉(zhuǎn)：AI 持續(xù)上漲，而比特幣卻在走弱。

區(qū)塊補(bǔ)貼正在變薄

礦工最近錄得了以 BTC 計(jì)價(jià)的區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)（Block Rewards）單日收入歷史新低。這其中有一部分原因來自算力回落——在難度調(diào)整跟上之前，出塊速度會(huì)慢于十分鐘；但更主要的原因，其實(shí)只是協(xié)議在按既定規(guī)則運(yùn)轉(zhuǎn)。區(qū)塊補(bǔ)貼每四年減半一次，而且會(huì)一直減半下去，直到再?zèng)]有新幣可以發(fā)行。

自第一次減半以來，每個(gè)周期都會(huì)有人提出同樣的反駁：幣價(jià)會(huì)完成補(bǔ)償。也就是說，雖然每個(gè)區(qū)塊產(chǎn)出的幣更少了，但只要每枚幣更值錢，以美元計(jì)的收入仍然能夠維持。這套邏輯到目前為止確實(shí)成立。衡量礦工收入景氣度的Puell Multiple目前大約在0.75附近，這意味著礦工當(dāng)前收入大約只有過去一年平均水平的四分之三。換算一下，大致相當(dāng)于當(dāng)前日收入約 3,000 萬美元，而更長(zhǎng)期的均值接近 4,000 萬美元。

誰來補(bǔ)這個(gè)缺口

另一個(gè)答案始終是手續(xù)費(fèi)，而且從一開始就是如此。終有一天，區(qū)塊補(bǔ)貼會(huì)歸零；到了那時(shí)，網(wǎng)絡(luò)安全預(yù)算就必須由手續(xù)費(fèi)獨(dú)立承擔(dān)，否則隨著補(bǔ)貼消失，安全預(yù)算也會(huì)一起萎縮。

但現(xiàn)實(shí)距離那一步還非常遠(yuǎn)。礦工當(dāng)前每天大約收入3,000 萬美元，其中手續(xù)費(fèi)貢獻(xiàn)只有大約20 萬美元。換句話說，過去 28 天的平均手續(xù)費(fèi)收入，連一個(gè)區(qū)塊的補(bǔ)貼都覆蓋不了，而比特幣網(wǎng)絡(luò)每天大約要產(chǎn)生 144 個(gè)區(qū)塊。不管未來手續(xù)費(fèi)市場(chǎng)最終會(huì)演變成什么樣子，至少在當(dāng)下，它所覆蓋的網(wǎng)絡(luò)安全預(yù)算，只夠支撐大約十分鐘。

這意味著什么

今天的比特幣當(dāng)然還遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不上安全風(fēng)險(xiǎn)，這篇文章也不是在直接判斷價(jià)格。但這輪投降的形狀，已經(jīng)明顯不同于過去幾輪。礦工只是找到了一個(gè)比挖礦更賺錢的硬件用途，而且這個(gè)變化發(fā)生的同時(shí)，幣價(jià)在下跌、區(qū)塊補(bǔ)貼在縮水、手續(xù)費(fèi)收入又幾乎沒有起色。

熊市里沒人愿意再聽一個(gè)新的悲觀敘事，我也知道這篇文章讀起來大致就是如此。但反過來看，真正需要被解決的問題，往往也正是在熊市里才會(huì)被認(rèn)真面對(duì)。從長(zhǎng)期看，礦工激勵(lì)機(jī)制要么會(huì)被有意識(shí)地設(shè)計(jì)和修補(bǔ)，要么就只能繼續(xù)依賴更高的幣價(jià)來暫時(shí)掩蓋問題。

以上就是比特幣礦工陷投降拋售，但礦企股暴漲？背后邏輯解讀的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于比特幣礦工投降拋售但礦企股暴漲的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！

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