關(guān)鍵要點(diǎn)：

• 在有利的監(jiān)管環(huán)境和投資者對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)加密資產(chǎn)敞口有明顯興趣下，Kraken、Gemini 和 Bullish 正計(jì)劃進(jìn)行首次公開(kāi)募股（IPO）。
• 2021 年 Coinbase 的 IPO 樹(shù)立了行業(yè)標(biāo)桿。Coinbase 上市時(shí)的估值為 650 億美元，當(dāng)時(shí)其 96% 的收入來(lái)自交易手續(xù)費(fèi)，而如今訂閱和服務(wù)收入在 2025 年第二季度已占 44%。
• 在 IPO 候選交易所中，Coinbase 仍以 49% 的現(xiàn)貨交易量領(lǐng)先。Bullish 和 Kraken 各占 22%，并迅速擴(kuò)展新服務(wù)。
• 并非所有報(bào)告的交易量都具有同等價(jià)值。往返交易分析揭示了一些平臺(tái)上的虛增活動(dòng)，并強(qiáng)調(diào)了評(píng)估交易所質(zhì)量和透明度的必要性。

引言

在加密貨幣行業(yè)歷史中，大多數(shù)時(shí)候美國(guó)政府對(duì)其態(tài)度冷淡，甚至充滿敵意。但上周情況發(fā)生了積極的變化。

總統(tǒng)數(shù)字資產(chǎn)工作組發(fā)布了一份 166 頁(yè)的報(bào)告，概述了數(shù)字資產(chǎn)的現(xiàn)狀，并提出了建立全面市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的政策建議。與此同時(shí)美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）主席保羅·阿特金斯在一次公開(kāi)演講中宣布了「加密項(xiàng)目」計(jì)劃，旨在通過(guò)將金融市場(chǎng)鏈上化、簡(jiǎn)化加密貨幣業(yè)務(wù)的繁瑣許可制度，以及支持創(chuàng)建提供多種服務(wù)的金融「超級(jí)應(yīng)用」，使美國(guó)成為「全球加密之都」。

這一新監(jiān)管體系的主要受益者是中心化交易所。Kraken、Bullish 和 Gemini 等幾家私 營(yíng)中心化交易所正利用這一相對(duì)有利的環(huán)境尋求首次公開(kāi)募股（IPO）。隨著這些公司向公眾開(kāi)放投資，投資者有必要了解其基本面驅(qū)動(dòng)因素。本文我們將深入評(píng)估這些交易所的關(guān)鍵指標(biāo)，并指出使用交易所報(bào)告數(shù)據(jù)時(shí)的一些注意事項(xiàng)。

加密貨幣交易所 IPO 熱潮

自 Coinbase 于 2021 年 4 月進(jìn)行 IPO 以來(lái)，過(guò)去四年中加密行業(yè)相關(guān)的 IPO 寥寥無(wú)幾，主要原因是加密貨幣公司與前 SEC 之間的對(duì)立關(guān)系。因此私 營(yíng)公司無(wú)法從公開(kāi)市場(chǎng)獲得流動(dòng)性，非合格投資者也無(wú)法通過(guò)投資這些公司獲利。隨著特朗 普政府承諾推出更友好的監(jiān)管制度，一批新的私 營(yíng)加密貨幣公司宣布了上市計(jì)劃。

這一環(huán)境，加上投資者對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)加密敞口的重提興趣，催生了一些最具爆炸性的 IPO，例如 Circle 最近的公開(kāi) IPO。Gemini、Bullish 和 Kraken 計(jì)劃在美國(guó)上市，希望抓住這一機(jī)會(huì)，將自己定位為數(shù)字資產(chǎn)的全棧服務(wù)提供商。

Coinbase 的 2021 年 IPO

2021 年 Coinbase 的 IPO 為評(píng)估潛在交易所 IPO 的投資前景提供了有用的基準(zhǔn)。該公司于 2021 年 4 月 14 日通過(guò)納斯達(dá)克的直接上市方式公開(kāi)上市，參考股價(jià)為每股 250 美元，完全稀釋后的估值為 650 億美元，開(kāi)盤(pán)價(jià)為 381 美元。Coinbase 的上市正值 2021 年牛市的高峰，當(dāng)時(shí)比特幣價(jià)格接近 6.4 萬(wàn)美元，交易所交易量超過(guò) 100 億美元。

根據(jù)其 S-1 文件，Coinbase 當(dāng)時(shí)的商業(yè)模式非常簡(jiǎn)單，大部分收入來(lái)自交易手續(xù)費(fèi)：

「自成立至 2020 年 12 月 31 日，我們創(chuàng)造了超過(guò) 34 億美元的總收入，主要來(lái)自零售用戶和機(jī)構(gòu)在我們平臺(tái)上基于交易量的手續(xù)費(fèi)。截至 2020 年 12 月 31 日，交易收入占我們凈收入的 96% 以上。我們利用交易業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)擴(kuò)展和拓寬平臺(tái)，通過(guò)投資飛輪推出新產(chǎn)品和服務(wù)，并擴(kuò)大生態(tài)系統(tǒng)?！?/p>

來(lái)源：Coin Metrics 市場(chǎng)數(shù)據(jù)專業(yè)版和谷歌財(cái)經(jīng)

如今，Coinbase 更像是一個(gè)「全棧交易所」。盡管交易仍是其核心業(yè)務(wù)，但其商業(yè)模式已顯著擴(kuò)展到加密貨幣服務(wù)的全棧領(lǐng)域。這一變化開(kāi)始體現(xiàn)在 COIN 價(jià)格與交易量之間的關(guān)系上，早期兩者緊密相關(guān)，但隨著「訂閱與服務(wù)收入」（包括穩(wěn)定幣收入（USDC 利息收入）、區(qū)塊鏈獎(jiǎng)勵(lì)（質(zhì)押）、托管收入等）的重要性提升，這種相關(guān)性已減弱：

Coinbase 2021 年第一季度：

• 收入 16 億美元
• 交易收入 15.5 億美元（96%）
• 訂閱與服務(wù)收入 5600 萬(wàn)美元（4%）

Coinbase 2025 年第二季度：

• 收入 15 億美元
• 交易收入 7.64 億美元（51%）
• 訂閱與服務(wù)收入 6.56 億美元（44%）
• 企業(yè)利息收入 7700 萬(wàn)美元（5%）

即將 IPO 交易所的比較分析

基于這一框架，我們列出了即將進(jìn)行 IPO 的交易所的估值、交易量和業(yè)務(wù)領(lǐng)域的估計(jì)數(shù)據(jù)。

來(lái)源：Coin Metrics 市場(chǎng)數(shù)據(jù)專業(yè)版及上市公司文件（截至 2025 年 8 月 1 日的數(shù)據(jù)）

盡管這些交易所提供的服務(wù)趨于一致，但它們?cè)谑袌?chǎng)影響力和交易活動(dòng)規(guī)模上存在顯著差異。

Kraken 成立于 2013 年，已達(dá)到更成熟的階段。該公司財(cái)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，2024 年收入為 15 億美元（較 2023 年增長(zhǎng) 128%），2025 年第二季度收入為 4.12 億美元。Kraken 還通過(guò)收購(gòu) NinjaTrader、獲得歐洲 MiCA 許可，并在代幣化股票、支付和鏈上基礎(chǔ)設(shè)施（Ink）等領(lǐng)域進(jìn)行戰(zhàn)略擴(kuò)張。目標(biāo)估值約為 150 億美元，2024 年收入為 15 億美元，其收入倍數(shù)為 10 倍，略低于 Coinbase 的 12.7 倍。

相比之下，Gemini 的規(guī)模較小。其過(guò)去一年的平均交易量為 1.64 億美元，是這些交易所中最低的。Gemini 的最新估值可追溯至 2021 年 A 輪融資的 71 億美元，私募市場(chǎng)對(duì)其估值為 80 億美元。除現(xiàn)貨和衍生品業(yè)務(wù)外，Gemini 還提供質(zhì)押和信用卡產(chǎn)品，為用戶存款提供收益，同時(shí)也是 Gemini Dollar（GUSD）的發(fā)行方，但其流通供應(yīng)量已降至 5400 萬(wàn)美元。

Bullish 在交易活動(dòng)中名列前茅，過(guò)去一年的平均交易量為 19.5 億美元。Bullish Exchange 是其交易和流動(dòng)性基礎(chǔ)設(shè)施的核心，該交易所專注于機(jī)構(gòu)客戶，并在德國(guó)、香港和直布羅陀受到監(jiān)管，同時(shí)積極尋求美國(guó)許可。此外，Bullish 還通過(guò)收購(gòu) CoinDesk 擴(kuò)展至信息服務(wù)領(lǐng)域。根據(jù) F-1 文件，該公司 2024 年凈利潤(rùn)為 8000 萬(wàn)美元，凈虧損為 3.49 億美元?；?2022 年取消的 SPAC 交易，其初始估值接近 90 億美元，目前據(jù)報(bào)道尋求 42 億美元的估值。

交易所交易量趨勢(shì)

來(lái)源：Coin Metrics 市場(chǎng)數(shù)據(jù)專業(yè)版

總體而言，Coinbase 和其他即將進(jìn)行 IPO 的交易所僅占 中心化交易所報(bào)告現(xiàn)貨交易量的約 11.6%。僅幣安就占 39%，而其他離岸交易所也占據(jù)較大份額。在關(guān)注的交易所中，Coinbase 占現(xiàn)貨交易量的 49%，Bullish 和 Kraken 各占 22%。自 2022 年推出以來(lái)，Bullish 的份額穩(wěn)步增長(zhǎng)，而隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇，Kraken 的市場(chǎng)份額有所縮小。

訂單簿上的交易：分析交易所的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)

如上所述，交易量是估算估值最具預(yù)測(cè)性的指標(biāo)之一。但報(bào)告的交易量可能因交易所而異，成為一個(gè)具有誤導(dǎo)性的數(shù)據(jù)點(diǎn)。

盡管大多數(shù)主要加密貨幣交易所已打擊洗售交易，但仍存在一些不規(guī)范行為。我們的可信交易所框架方法詳細(xì)介紹了如何檢測(cè)異常交易活動(dòng)，并對(duì)監(jiān)管合規(guī)性等定性因素進(jìn)行了評(píng)估。

來(lái)源：可信交易所框架

我們開(kāi)發(fā)的一種更強(qiáng)大的檢測(cè)買(mǎi)賣交易的信號(hào)是計(jì)算重復(fù)交易頻率。我們的測(cè)試方法如下：

• 我們從 2025 年 1 月至 6 月隨機(jī)抽取 144 個(gè) 5 分鐘時(shí)段，共產(chǎn)生近 2000 萬(wàn)筆交易。
• 對(duì)于每個(gè)交易所和時(shí)段，選擇一筆交易。
• 如果在 10 筆交易或 5 秒內(nèi)有另一筆交易，且方向相反、金額和價(jià)格幾乎相同（<1%），則將這兩筆交易標(biāo)記為重復(fù)交易。
• 對(duì)每筆交易重復(fù)此操作。如果交易已被標(biāo)記為重復(fù)交易，則跳過(guò)。
• 計(jì)算標(biāo)記為重復(fù)交易的交易量，并除以總量。

在下圖中，我們繪制了少數(shù)交易所在一個(gè)時(shí)段內(nèi)的交易樣本，并標(biāo)記了疑似往返交易。每個(gè)灰點(diǎn)代表正常交易，綠色和紅色標(biāo)記代表往返交易。

來(lái)源：可信交易所框架

由于該方法的近似性，我們預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)一些誤報(bào)，即由正常市場(chǎng)活動(dòng)（例如做市商通過(guò)在訂單簿兩側(cè)提供流動(dòng)性來(lái)促進(jìn)交易）導(dǎo)致的重復(fù)交易。然而與 Crypto.com 和 Poloniex 等行業(yè)基線相比，重復(fù)交易比例較高，引發(fā)了對(duì)其報(bào)告交易量數(shù)據(jù)可靠性的擔(dān)憂。

舉例來(lái)說(shuō)：在 2025 年第一季度至第二季度，我們估計(jì) Crypto.com 的 BTC-USD（2010 億美元）、BTC-USDT（1920 億美元）、ETH-USD（1650 億美元）和 ETH-USDT（1600 億美元）的交易量約為 7200 億美元。根據(jù)上述估計(jì)比例，這些交易對(duì)中約有 1600 億美元的交易量來(lái)自重復(fù)交易。

結(jié)論

隨著多家加密貨幣交易所即將上市，投資者有必要了解這些平臺(tái)的相對(duì)交易量。盡管交易量有助于估算交易收入（目前仍占收入的大部分），但業(yè)務(wù)多元化、是否存在重復(fù)交易以及監(jiān)管合規(guī)性等定性因素也是評(píng)估交易所質(zhì)量的重要考量。這些信息可以幫助市場(chǎng)參與者判斷估值是否合理。

Coinbase 在 IPO 四年后仍處于領(lǐng)先地位，主要得益于其在托管、穩(wěn)定幣和 Layer-2 費(fèi)用等收入來(lái)源的多元化。然而交易所市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)正在加劇。其他交易所要想競(jìng)爭(zhēng)，必須將收入來(lái)源從高度依賴市場(chǎng)情緒的交易相關(guān)費(fèi)用中多元化。隨著市場(chǎng)結(jié)構(gòu)逐漸明確，交易所被允許從交易場(chǎng)所演變?yōu)槿轿坏某?jí)應(yīng)用。這些交易所如何抓住這一機(jī)會(huì)，是否能夠?qū)崿F(xiàn)其愿景并復(fù)制過(guò)去突破性 IPO 的成功，將是未來(lái)一年值得關(guān)注的重要發(fā)展。

到此這篇關(guān)于哪些加密交易所即將登陸美股，他們的估值又是多少？的文章就介紹到這了,更多相關(guān)加密貨幣相關(guān)資訊內(nèi)容請(qǐng)搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關(guān)文章，希望大家以后多多支持腳本之家！

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