比特幣（BTC）和以太坊（ETH）DAT 的價(jià)格現(xiàn)在是買入良機(jī)嗎？一文了解
近幾個(gè)月來，我注意到數(shù)字資產(chǎn)企業(yè)的估值溢價(jià)率逐步跌破 1。換句話說，相較于本就處于折價(jià)狀態(tài)的現(xiàn)貨價(jià)格，這些企業(yè)的股票或許是更便宜的比特幣、以太坊投資渠道。理論上，如今你只需花 0.5-0.75 美元，就能買到價(jià)值 1 美元的對(duì)應(yīng)資產(chǎn)。
聽起來像是筆劃算的買賣，不是嗎？
為了一探究竟，我決定深入研究這些折價(jià)背后的運(yùn)作邏輯，以及推動(dòng)其估值回歸平價(jià)所需的條件。本文前半部分將復(fù)盤這類企業(yè)近期的表現(xiàn)，并回顧加密資產(chǎn)折價(jià)交易的歷史；文末則會(huì)具體分析，究竟需要哪些條件變化，才能讓這些標(biāo)的迎來轉(zhuǎn)機(jī) —— 這到底是絕佳的買入機(jī)會(huì)，還是一場資本陷阱？
加密資產(chǎn)庫類股票正被J賣，當(dāng)下是否該出手？歷史數(shù)據(jù)顯示其存在上漲潛力，但由于缺乏簡易套利機(jī)制，投資風(fēng)險(xiǎn)仍居高不下。
核心要點(diǎn)
隨著比特幣和以太坊價(jià)格從近期高點(diǎn)大幅回落，投資者開始將目光投向市場中的價(jià)值標(biāo)的。當(dāng)前正處于深度折價(jià)交易的數(shù)字資產(chǎn)庫類股票，成為了極具吸引力的投資選項(xiàng)。
本文將探討，這些低于資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）1.0 的估值水平，究竟是類似灰度比特幣信托（GBTC）的逆襲良機(jī)，還是會(huì)讓人深陷其中的價(jià)值陷阱。
- 數(shù)字資產(chǎn)庫類股票的估值狀態(tài)已從大幅溢價(jià)徹底轉(zhuǎn)向深度折價(jià)，如今多家企業(yè)的市值，遠(yuǎn)低于其持有的比特幣、以太坊底層資產(chǎn)價(jià)值。
- 盡管歷史表明，此類折價(jià)狀態(tài)有望催生可觀的長期回報(bào)，但多數(shù)數(shù)字資產(chǎn)庫（DATs）缺乏明確的估值修復(fù)機(jī)制，這意味著定價(jià)偏差可能持續(xù)存在甚至進(jìn)一步擴(kuò)大。
- 股票回購與收益生成策略（尤其是以太坊資產(chǎn)庫）或許有助于支撐估值，但同時(shí)也會(huì)帶來杠桿、流動(dòng)性與執(zhí)行層面的風(fēng)險(xiǎn)。
- 買入折價(jià)交易的數(shù)字資產(chǎn)庫類股票并非無風(fēng)險(xiǎn)套利，它更適合作為高信念支撐的長期投資策略，而非短線抄底的投機(jī)工具。
加密市場持續(xù)下挫之際，“逢低買入” 的論調(diào)甚囂塵上。畢竟，比特幣價(jià)格較 10 月初突破 12.6 萬美元的歷史高點(diǎn)已下跌約 30%，同期以太坊跌幅更是超過 35%。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
對(duì)于堅(jiān)定看好加密市場的長期投資者而言，這似乎是難得的入場時(shí)機(jī)。但除此之外，還有一種折扣力度更大的投資方式 —— 購買囤積這類加密資產(chǎn)的數(shù)字資產(chǎn)企業(yè)股票。
這類被稱為數(shù)字資產(chǎn)庫（DATs） 的企業(yè)在今年迅猛崛起，其運(yùn)作模式效仿了 5 年前 Strategy 董事長邁克爾?塞勒的策略，累計(jì)囤積了價(jià)值超 1500 億美元的比特幣和 170 億美元的以太坊。今年春夏兩季的大部分時(shí)間里，這些企業(yè)的股價(jià)相較于其持有的加密資產(chǎn)價(jià)值，一直處于大幅溢價(jià)狀態(tài)。
本質(zhì)上，這相當(dāng)于投資者每向企業(yè)投入 2 美元，才能換得價(jià)值 1 美元的比特幣 —— 所有企業(yè)都在這場 “囤積競賽” 中，竭力擴(kuò)充自身的加密資產(chǎn)儲(chǔ)備規(guī)模。而投資者則寄望于一種飛輪效應(yīng)：加密貨幣價(jià)格與企業(yè)股價(jià)同步上漲，同時(shí)吸引更多投資者以更高溢價(jià)入場，從而實(shí)現(xiàn)獲利。
然而，盛極必衰。隨著本輪市場下行，這些企業(yè)的股價(jià)也應(yīng)聲暴跌。
盈透證券首席策略師史蒂夫?索斯尼克在接受采訪時(shí)表示：“無論包裝得多么花哨，說到底，數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)最貼切的類比，就是一只愿意在市場向好時(shí)大量增發(fā)股票的封閉式共同基金。但本質(zhì)上，這門生意的邏輯相當(dāng)直白。很難想象 2-3 倍的估值倍數(shù)能夠長期維持，這不過是一臺(tái)短暫運(yùn)轉(zhuǎn)的造富機(jī)器罷了。”
如今，幾乎所有重倉比特幣、以太坊的主流數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)，都處于折價(jià)交易狀態(tài)（即資產(chǎn)凈值倍數(shù)低于 1.0）。也就是說，在投資者眼中，這些企業(yè)的價(jià)值甚至比不上其持有的加密資產(chǎn)本身。多家企業(yè)的交易價(jià)格，較其底層資產(chǎn)價(jià)值折價(jià)近 50%（詳見關(guān)鍵圖表）。
自 10 月初以來，這類企業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)，也幾乎全面跑輸其對(duì)標(biāo)加密資產(chǎn)。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
這種市場格局，向投資者拋出了一系列值得深思的問題：
- 若市場終將迎來反彈，買入這些股票是否比直接投資現(xiàn)貨，更能斬獲超額收益？
- 數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)的估值溢價(jià)率，是否天然就該圍繞 1 波動(dòng)？倘若如此，當(dāng)前的大幅折價(jià)是否為投資者提供了獨(dú)特的套利機(jī)會(huì)？
關(guān)鍵背景
歷史上，投資者曾多次利用這類折價(jià)機(jī)會(huì)賺取豐厚利潤。2021 年 2 月至 2024 年初，如今已轉(zhuǎn)型為紐交所交易所交易基金（ETF）的灰度比特幣信托（GBTC），其交易價(jià)格相較于資產(chǎn)凈值（NAV）的折價(jià)幅度一度接近 50%。
（數(shù)據(jù)來源：The Block）
該信托折價(jià)幅度達(dá)到如此高位，背后存在多重原因。首先，在成功轉(zhuǎn)型 ETF 之前，它本質(zhì)上是一只封閉式共同基金 —— 這意味著投資者雖能按資產(chǎn)凈值申購份額，但份額一旦發(fā)行，便可在二級(jí)市場以溢價(jià)或折價(jià)的價(jià)格自由交易。而 “封閉式” 的核心特征在于，投資者無法將持有的份額贖回為對(duì)應(yīng)的底層加密資產(chǎn)。
多年來（該信托于 2013 年首次發(fā)行），其交易價(jià)格一直維持著極高的溢價(jià)，峰值時(shí)期溢價(jià)率甚至突破 100%。其中一個(gè)關(guān)鍵原因在于，當(dāng)時(shí)投資者缺乏其他合規(guī)的加密投資渠道，尤其是對(duì)于那些不愿自行保管加密資產(chǎn)的群體而言，灰度信托幾乎是唯一選擇。
然而，隨著加拿大首只比特幣 ETF 獲批上市（該產(chǎn)品支持份額贖回），灰度信托的估值溢價(jià)開始轉(zhuǎn)向折價(jià)；2022 年加密寒冬期間，三箭資本、Genesis Trading、BlockFi 等知名機(jī)構(gòu)接連爆雷，比特幣價(jià)格一度跌破 1.5 萬美元，其折價(jià)幅度也隨之進(jìn)一步擴(kuò)大。
即便 2023 年比特幣價(jià)格開始回暖，灰度信托的折價(jià)狀態(tài)依然沒有改善。這很大程度上是因?yàn)椋磐蟹蓊~持有者無法將折價(jià)交易的份額，兌換為等值的現(xiàn)貨加密資產(chǎn) —— 這本質(zhì)上是一種流動(dòng)性折價(jià)。最終，2023 年 10 月灰度勝訴美國證券交易委員會(huì)（SEC），其信托轉(zhuǎn)型 ETF 已成定局，套利者這才得以入場，抹平了這一折價(jià)缺口。
那些在大幅折價(jià)時(shí)買入灰度信托份額的機(jī)會(huì)主義投資者，不僅收獲了比特幣現(xiàn)貨價(jià)格上漲的紅利，更賺得盆滿缽滿。
關(guān)鍵圖表
以下是主流比特幣、以太坊數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)名單，及其對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）—— 這一指標(biāo)可直觀反映股票的溢價(jià)或折價(jià)程度。部分企業(yè)當(dāng)前的折價(jià)數(shù)據(jù)，與 2022 年加密寒冬期間灰度比特幣信托的處境極為相似。比特幣資產(chǎn)庫陣營中，折價(jià)幅度最大的三家企業(yè)分別是康托股權(quán)合伙公司、KindlyMD 與塞姆勒科學(xué)公司；而在所有追蹤標(biāo)的中，折價(jià)最嚴(yán)重的當(dāng)屬以太坊機(jī)器公司，其資產(chǎn)凈值倍數(shù)僅為 0.13。
投資者可以這樣解讀這些數(shù)據(jù)：資產(chǎn)凈值倍數(shù)低于 1，意味著企業(yè)的整體估值，低于其持有的加密資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值。
（數(shù)據(jù)來源：Unchained）
資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）的合理區(qū)間應(yīng)該是多少？
灰度比特幣信托的歷史會(huì)重演嗎？答案取決于多重因素。
但首先，我們需要明確這類產(chǎn)品的估值自然平衡點(diǎn)。與 ETF 不同，其合理估值倍數(shù)未必是 1，但大概率會(huì)在 1 附近波動(dòng)。索斯尼克表示：“我無法確定具體合理的溢價(jià)或折價(jià)水平，但可以肯定的是，絕不可能是幾倍的估值。有觀點(diǎn)認(rèn)為，如果這些企業(yè)能通過所持資產(chǎn)創(chuàng)造收益，那么股票存在小幅溢價(jià)是合理的。”
灰度投資研究主管扎克?潘德爾對(duì)此表示認(rèn)同：“從分析角度看，長期而言，資產(chǎn)凈值倍數(shù)（mNAV）應(yīng)維持在 1 上下。在私募信貸領(lǐng)域，這類產(chǎn)品通常會(huì)折價(jià)交易，以此覆蓋產(chǎn)品本身的管理費(fèi)。但另一方面，如果數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)能夠利用更復(fù)雜的融資渠道，通過獨(dú)特方式實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值（且這種方式是其他結(jié)構(gòu)產(chǎn)品無法復(fù)制的），那么理論上其長期估值倍數(shù)完全有可能略高于 1。”
此外，不同底層代幣的屬性差異也不容忽視。例如，以太坊支持質(zhì)押功能，屬于生息資產(chǎn)；而比特幣本身并不具備這一原生特性。B. 萊利證券研究分析師費(fèi)多爾?沙巴林指出：“以太坊資產(chǎn)庫類企業(yè)可以通過質(zhì)押及再質(zhì)押策略創(chuàng)造額外收入。近期夏普林克游戲公司公布的三季度財(cái)報(bào)顯示，其單靠質(zhì)押業(yè)務(wù)就實(shí)現(xiàn)了超 1000 萬美元的營收。而比特幣的代幣屬性本身，并不能帶來收益。”
DATs 如何實(shí)現(xiàn)估值回歸 1 倍資產(chǎn)凈值？
然而，推動(dòng)這類產(chǎn)品的資產(chǎn)凈值倍數(shù)回歸 1 附近，絕非易事。畢竟，投資者無法像 ETF 授權(quán)參與者那樣，通過申購企業(yè)股票來兌換對(duì)應(yīng)比例的加密資產(chǎn)。
盧米達(dá)財(cái)富創(chuàng)始人拉姆?阿盧瓦利亞在采訪中表示：“數(shù)字資產(chǎn)庫類企業(yè)需要建立明確的估值修復(fù)機(jī)制。當(dāng)初灰度比特幣信托（GBTC）和灰度以太坊信托（ETHE）之所以有翻盤機(jī)會(huì)，是因?yàn)槠?ETF 轉(zhuǎn)型路徑清晰可見。而如今部分?jǐn)?shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)，既沒有合法的估值修復(fù)渠道，甚至在公司章程中明確禁止出售所持代幣以回購股票。”
阿盧瓦利亞還指出了當(dāng)前市場與 2022 年的關(guān)鍵區(qū)別：“灰度那兩只信托產(chǎn)品在 2023 年啟動(dòng) ETF 轉(zhuǎn)型時(shí)，其價(jià)格低點(diǎn)早已過去。單憑折價(jià)這一現(xiàn)象，并不足以構(gòu)成買入理由。2022 年灰度信托也曾處于折價(jià)狀態(tài)，但折價(jià)缺口卻在持續(xù)擴(kuò)大。”
這一警示尤為重要，畢竟當(dāng)前市場情緒依舊低迷，部分分析師警告加密資產(chǎn)價(jià)格或?qū)⑦M(jìn)一步下探，甚至有人預(yù)測比特幣價(jià)格可能跌至 2.5 萬美元。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在投資者恐慌情緒蔓延的階段，這些數(shù)字資產(chǎn)庫類股票的表現(xiàn)，往往會(huì)持續(xù)跑輸其對(duì)標(biāo)加密資產(chǎn)。
如下圖表所示，上周比特幣價(jià)格曾短暫回暖，尤其是在美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)宣布降息 25 個(gè)基點(diǎn)后的幾小時(shí)內(nèi)，漲幅尤為明顯。但由于短期內(nèi)缺乏利好催化劑，市場對(duì)加密資產(chǎn)陷入數(shù)月下行通道的擔(dān)憂加劇，比特幣的上漲動(dòng)能隨后迅速枯竭。
（數(shù)據(jù)來源：TradingView）
行動(dòng)建議
有意布局這類價(jià)值標(biāo)的的投資者，必須明確自身的投資時(shí)間周期。盡管從邏輯上看，只要不發(fā)生黑客攻擊、欺詐或投資決策失誤等重大風(fēng)險(xiǎn)事件，幾乎所有數(shù)字資產(chǎn)庫企業(yè)的估值最終都會(huì)向 1 倍資產(chǎn)凈值靠攏，但這一過程注定不會(huì)一帆風(fēng)順。它可能需要數(shù)年時(shí)間，甚至伴隨著大規(guī)模的并購活動(dòng)與強(qiáng)制清算式的惡意收購。
以上就是比特幣（BTC）和以太坊（ETH）DAT 的價(jià)格現(xiàn)在是買入良機(jī)嗎？的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于比特幣與以太坊DAT值得買入嗎？的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！
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