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USDe 2.0是什么？黃金儲備加持+機構(gòu)托管，重構(gòu)USDe 收益體系

2026-07-02 16:09:11 | 來源： | 作者：佚名

Ethena 推出 USDe 2.0，新增 PAXG、XAUT 代幣化黃金作為收益來源，搭配 Kraken 托管與新加坡海灣銀行合作搭建多策略架構(gòu)，緩解加密周期收益大幅波動問題，完善儲備緩沖，但仍存在交易所對手方、監(jiān)管等多重風(fēng)險,下面將為大家詳解

USDe，Ethena 的美元合成以及協(xié)議被稱為互聯(lián)網(wǎng)債券的基礎(chǔ)，正經(jīng)歷自推出以來最重要的結(jié)構(gòu)性演變。原始模式在簡潔性方面相當(dāng)優(yōu)雅：持有長期現(xiàn)貨ETH（或BTC），在永續(xù)期貨上做空等值數(shù)額，并讓杠桿做多方的資金費率支付流向 sUSDe 持有者作為收益。

在 2024 年第一季度的高峰期，該機制產(chǎn)生了超過 35% 的 APY。到 2026 年今年4月末，一批壓縮至約3.5%，接近美國國庫券利率，持有合成美元相對于法幣支撐穩(wěn)定幣的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢對許多持有者而言根本難以證明其合理性。

Ethena的回應(yīng)是多戰(zhàn)線信念：添加代幣化黃金（PAXG和XAUT）作為新的支撐層，擁有其獨立的資金費率流，打破Kraken深度機構(gòu)托管基礎(chǔ)設(shè)施，并跨越銀行合作伙伴關(guān)系（包括新加坡海灣銀行）擴大需求。這些共同代表著眼于單一策略關(guān)系產(chǎn)品向協(xié)議定位為多策略支撐架構(gòu)的轉(zhuǎn)型，該架構(gòu)對任何單一市場的后續(xù)制度較低，更能夠在整個加密貨幣周期中維持收益。

本指南解釋了該轉(zhuǎn)型在上的意義、基于黃金的交易如何運作、收益底線是否可恢復(fù)，以及托管轉(zhuǎn)型機制對USDe發(fā)展方向的信號意義。

Ethena (USDe) 快速概覽（2026 年 6 月）

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指標(biāo)	當(dāng)前值	備注
USDe 供應(yīng)量	約39億美元	從約56億美元的高峰下降；后16億美元的贖回潮
sUSDe 7 日 APY	約9.4%	2026年4月25日，4月底壓縮至約3.5%
sUSDe 90 日 APY	約11.8%	反應(yīng)更廣泛的周期；歷史最低4.1%，最高35.2%
儲備基金	6,100萬美元（約占供應(yīng)量的1.1%）	緩沖負(fù)資金費率窗口；<0.7%時的底線信號
托管人	克拉肯監(jiān)護權(quán)	2026年1月23日智力；場外結(jié)算模式
新的支撐資產(chǎn)	PAXG、XAUT（提議中）	黃金基礎(chǔ)交易；PAXG 5.8% / XAUT 12.4% 平均年資金費率
銀行合作伙伴	新加坡海灣銀行	USDe被采用為機構(gòu)儲備/結(jié)算資產(chǎn)

USDe 2.0 收益模式：從資金費率轉(zhuǎn)向多對策略沖

Ethena的原始儲備模式幾乎完全依賴于單一交易：ETH和BTC永續(xù)期貨中的Delta中性基礎(chǔ)倉位。該協(xié)議持有現(xiàn)貨抵押品（主要是流動性質(zhì)押的ETH和現(xiàn)貨BTC），并在中心化交易所等值空頭倉位。

當(dāng)永續(xù)資金費為正值時（牛市中的正常制度，杠桿做多方向做空方支付持倉費用），收益流向sUSDe持有者。當(dāng)資金費率轉(zhuǎn)為負(fù)值時，儲備資金吸收缺口。

這種模式的結(jié)構(gòu)性脆弱性在2025-2026年期間以不同的方式突然出現(xiàn)。首先，2025年10月的脫鉤事件：在2025年10月11日的190億美元池塘瀑布期間，USDe短暫跌至0.97美元，雖然在數(shù)小時內(nèi)簡單恢復(fù)，現(xiàn)在成為了在真實策略系統(tǒng)性壓力下協(xié)議贖回機制的壓力測試。

其次，2026年第一至第二季度的資金收益壓縮：隨著加密貨幣市場進入低杠桿、區(qū)間震蕩階段，費率大幅壓縮，將sUSDe APY從兩者數(shù)拉向約3.5%的底線，與國庫券此時接近，持有美元相對于法幣支撐穩(wěn)定幣的理由同樣如此，引發(fā)了16億美元的贖回。

信仰風(fēng)險轉(zhuǎn)型解決了這兩個脆弱性。通過增加資金費率流與ETH/BTC永續(xù)市場在結(jié)構(gòu)上相關(guān)的支撐資產(chǎn)，Ethena降低了熊市階段性收益壓縮的幅度以及任何單一交易所或資產(chǎn)類別的掛鉤集中度。

修訂后的儲備框架現(xiàn)在從至少三個獨立的收益來源汲?。涸嫉腅TH/BTC基礎(chǔ)交易、新的黃金基礎(chǔ)交易，以及包括國庫券支撐RWA的傳統(tǒng)信貸/放貸配置。

收益來源	支撐資產(chǎn)	典型收益	與加密貨幣周期的相關(guān)性
ETH/BTC 基礎(chǔ)交易	stETH、現(xiàn)貨BTC	變動；活躍市場中約5-15%	高——熊市層級壓縮
黃金基礎(chǔ)交易	PAXG、XAUT（提議中）	PAXG 約 5.8% / XAUT 約 12.4% 年平均	——低由黃金期貨需求驅(qū)動
RWA / 國庫券	BUIDL、國庫券支撐穩(wěn)定幣	約4-5%（緊隨聯(lián)邦基金利率）	極低——傳統(tǒng)宏觀驅(qū)動因素
DeFi 錢包	超抵押網(wǎng)絡(luò)協(xié)議	變量；根據(jù)利用率3-12%	中期——即將到來的 DeFi TVL 周期

USDe為什么將PAXG與XAUT溶解儲備？

2026年4月，Ethena的治理論壇發(fā)布了關(guān)于代幣化黃金資產(chǎn)作為USDe潛在支撐的四部分評估。該提議的內(nèi)核論點是，PAXG和XAUT永續(xù)期貨持續(xù)維持的正資金費率，在結(jié)構(gòu)上獨立于加密貨幣市場狀況，在ETH/BTC費率壓縮期間提供自然的收益底線。

PAXG永續(xù)合約：平均年資金費率約5.8%，由機構(gòu)和散戶在加密貨幣崛起對黃金杠桿敞口的需求驅(qū)動。PAXG市場大幅增長，代幣化黃金在2026年第一季度總市值超過55.5億美元，年增長率達到289%，PAXG和XAUT總共持有該市場約97%的部分。
XAUT永續(xù)合約：平均年資金費率約12.4%——顯著于PAXG，反映了Tether Gold在衍生品場所的流動性更加緊張以及更強的投機需求。更高的資金費率也意味著更高的潛在收益，但更薄的市場對大型對沖頭寸承受更大的滑點風(fēng)險。
與加密貨幣周期的低相關(guān)性：黃金永續(xù)資金費率由地緣政治需求、央行購買和通脹預(yù)期動態(tài)驅(qū)動，與BTC或ETH杠桿周期的重疊放大。在2026年第一至第二季度期間，當(dāng)ETH/BTC資金費率壓縮至接近零時，黃金仍保持強勁需求（現(xiàn)貨黃金在期交易高峰每盎司3200美元），使PAXG/XAUT續(xù)續(xù)費資金率保持正值區(qū)間。
儲備基金強化：黃金基礎(chǔ)收益被提議不僅流向sUSDe收益，還直接流向儲備基金，增加與最可能觸發(fā)基金提取的條件（即同時的加密貨幣熊市和負(fù)資金費率）無關(guān)的緩沖層。

USDe網(wǎng)絡(luò)債券 vs. 美國公債：2026年收益來源與風(fēng)險差異比較

Ethena 將作為互聯(lián)網(wǎng)債券進行營銷，這是 DeFi 生態(tài)系統(tǒng)的鏈上經(jīng)濟收益美元工具，類似于國庫券。這種非常有用但并不明顯，2026 年的宏觀環(huán)境對持有者的評估具有重大意義的方式增強了對比。

	sUSDe（互聯(lián)網(wǎng)債券）	美國3個月國庫券
當(dāng)前收益	約9.4%（2026年4月7日追蹤）	約4.3%（2026年聯(lián)邦基金利率區(qū)間）
收益變化	高——歷史上從4%到35%+不等	低——跟蹤聯(lián)邦政策利率
收益來源	加密貨幣資金費率 + 質(zhì)押收益	美國政府信用
流動性	7日冷卻期解質(zhì)押；穿越曲線的二級市場	跨越二級市場或接近即時
托管/對手方風(fēng)險	智能合約 + 交易所對手方 + 托管人風(fēng)險	最大美國主權(quán)信用風(fēng)險
監(jiān)管狀態(tài)	DeFi協(xié)議限制；退出歐盟市場（MiCA ）	受政府工具監(jiān)管
可組合性	可用作 DeFi 抵押品（Aave、Morpho、Pendle）	在 DeFi 中非合約可組合
最佳環(huán)境	牛市加密貨幣市場，高杠桿和正資金費率	利率上升/環(huán)境穩(wěn)定；風(fēng)險規(guī)避期

當(dāng)sUSDe比國庫券利率高2-3倍時，互聯(lián)網(wǎng)債券框架效果良好——這是額外復(fù)雜性和風(fēng)險的合理基礎(chǔ)。2026年收益式壓縮事件中，sUSDe壓縮至約3.5%，而國庫券利率約4.3%，暫時飆升了該等。

再次倒置是引發(fā)16億美元贖回潮的原因，也理解Ethena確信轉(zhuǎn)型的背景：多策略儲備模式是一種嘗試，擴大了加密貨幣資金費率這種接近零維持時的正收益，從結(jié)構(gòu)上防止收益跌破國庫券利率。

USDe收益持續(xù)：USDe能從3.5%收益底部反彈嗎？

簡單的答案是可以，但有條件。2026年4月底的3.5%壓縮反映了一系列聚合因素的特定組合：區(qū)間震蕩的加密貨幣市場，杠桿需求低，KelpDAO攻擊的后果（2026年4月18日），引發(fā)了合成結(jié)構(gòu)的廣泛避險，以及對在聯(lián)邦利率保持高位的情況下向國庫券的更廣泛輪轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)。這些都不是目前的狀況。

從歷史上看，sUSDe收益底線被證明是一種周期性現(xiàn)象反結(jié)構(gòu)性底線。歷史最低點是2024年8月資金費率倒置期間的4.1%——該期間先于2024年第四季度牛市和雙倍收益的回歸。儲備基金為6,100萬美元（約占供應(yīng)量的1.1%），其規(guī)模橋開啟至近期接負(fù)資金費率窗，而不讓收益歸零。

衷心感謝以特定方式加強了這種復(fù)蘇路徑：如果黃金基礎(chǔ)收益（PAXG/XAUT永續(xù)契約年均約5.8-12.4%）被添加為結(jié)構(gòu)性收益底線，那么即使在零加密貨幣資金費率環(huán)境中，sUSDe持有者也可以在已分配部分上獲得黃金收益收益。這并不能消除周期，但實際上將最低收益提高到國庫券水平或以上，即使在熊市條件下也能互聯(lián)網(wǎng)債券價值啟動。

USDe 機構(gòu)級托管架構(gòu)：Kraken 與新加坡海灣銀行

2026 年宣布的兩個合作伙伴關(guān)系反映了同樣的潛在需求：USDe 需要機構(gòu)級基礎(chǔ)設(shè)施來吸引和保留目前的億美元供應(yīng)量可持續(xù)的資本基礎(chǔ)。

Kraken破產(chǎn)分割與場外機制結(jié)算

Kraken Custody 于 2026 年 1 月 23 日被推斷為 USDe 的機構(gòu)托管人，這是 Ethena 獨立風(fēng)險委員會戰(zhàn)略審查后的結(jié)果。該安排提供隔離冷儲存和定期認(rèn)證報告，這種結(jié)構(gòu)解決了 USDe 最常被引用的對手方風(fēng)險之一：抵押品在中心化交易所的集中度。

Kraken智力應(yīng)對的內(nèi)核風(fēng)險是FTX先例。Ethena的Delta中性模式需要在永續(xù)期貨場所發(fā)布保證金，歷史上包括Binance、Bybit、OKX和Deribit。如果這些場所中出現(xiàn)任何一個失敗，Ethena的對沖倉位會變成債權(quán)人求非流動倉位，相應(yīng)的現(xiàn)貨抵押品無法完全覆蓋缺口。Ethena使用的緩解措施是場外結(jié)算（OES），將大部分資產(chǎn)保留在Kraken等托管人托管處在交易所資產(chǎn)保管表上，并為剩余的交易所內(nèi)敞口提供日內(nèi)保證金。

這對持有者的意義是：Kraken托管并不能消除對手方風(fēng)險，但它改變了其性質(zhì)。USDe抵押品的大部分現(xiàn)在位于受監(jiān)管、經(jīng)審計、隔離的賬戶中，也可能重新抵押的交易所。對于評估USDe用于庫務(wù)用途的機構(gòu)配置者而言，這將是USDe與前幾個周期中崩潰的算法支撐穩(wěn)定幣區(qū)的特定結(jié)構(gòu)特征。

新加坡海灣銀行：連接USDe與實體金融服務(wù)

新加坡海灣銀行采用 USDe 作為儲備和資產(chǎn)，代表了與 DeFi 協(xié)議集成實質(zhì)上不同的需求載體。DeFi 集成（Aave、Morpho、Pendle）為加密貨幣加劇了用戶收益循環(huán)需求，而銀行渠道集成為結(jié)算目的儲備持有穩(wěn)定幣的機構(gòu)增加了資金需求。這種對需求收益縮小的程度較低——為跨境結(jié)算持有 USDe 的銀行不會像收益挖礦 DeFi 用戶那樣在 3.5% 時輪換結(jié)算出去。

新加坡海灣銀行合作伙伴關(guān)系也是Ethena穩(wěn)定幣即服務(wù)白標(biāo)模式的一部分——這是一條新興的業(yè)務(wù)線，Ethena的基礎(chǔ)設(shè)施在USDe儲備基礎(chǔ)上為機構(gòu)穩(wěn)定品牌幣提供支持。這直接將來自于DeFi產(chǎn)品設(shè)施調(diào)度的可程序化結(jié)算基礎(chǔ)，這是一個比福利挖礦具有更長期需求特征的市場。

USDe 2.0的關(guān)鍵風(fēng)險

資金費率制度風(fēng)險：延長的負(fù)加密貨幣資金費率（數(shù)月，非數(shù)日）會預(yù)留儲備基金并可能對掛鉤施壓。向黃金和RWA的信念降低但不能消除這種風(fēng)險——這依賴于黃金基礎(chǔ)交易也保持在正資金費率區(qū)間。
交易所對手方集中度：Ethena的大部分永續(xù)對沖位于Binance、Bybit、OKX和Deribit。這些交易所中任何一個的FTX失敗方式都會在對沖倉位上造成部分損失，OES/Kraken結(jié)構(gòu)提供部分緩沖，也保證。
回贖壓力下的掛鉤壓力：2025年10月脫鉤至0.97美元表明，大量同時贖回可能暫時對掛鉤施壓。sUSDe解質(zhì)押的7日冷卻期旨在防止贖回擠兌，但這也意味著sUSDe持有者無法在危機期間立即退出。
執(zhí)行風(fēng)險治理（黃金配置）：PAXG/XAUT支撐提案是治理倡議，而不是實時部署。做市商需要為黃金永續(xù)合約開發(fā)充分的對沖基礎(chǔ)設(shè)施，Ethena才能規(guī)模部署。實施延遲是可能的。
監(jiān)管不確定性限制：Ethena在MiCA下退出歐盟市場。美國對合成穩(wěn)定幣的監(jiān)管處理極其解決。機構(gòu)采用（新加坡海灣銀行模式）可能在具有限制性穩(wěn)定幣框架的司法管轄區(qū)受到約束。

Ethena USDe 2.0 常見問題 (FAQ)

1.USDe是什么？

USDe 是由 Ethena Labs 發(fā)行的合成美元穩(wěn)定幣。其穿透 Delta 中性策略維持其 1 美元掛鉤，該策略持有長期現(xiàn)貨加密貨幣抵押品并在永續(xù)期貨中做空等值名義金額，不穿透法幣儲備或超額抵押金庫。

2. 什么是「網(wǎng)絡(luò)債券」？

互聯(lián)網(wǎng)債券是 Ethena 對 sUSDe 的術(shù)語——USDe 的質(zhì)押、收益型版本。持有者將 USDe 存入 Ethena 的質(zhì)押合約并獲得 sUSDe，隨著時間過去從資金費率支付和質(zhì)押獎勵中積累收益。

3. Ethena為什么不足以PAXG和XAUT加入USDe？

為了添加與加密貨幣永續(xù)資金費率相關(guān)的資金收益流。黃金基礎(chǔ)交易（PAXG 和 XAUT 永續(xù)合約）的平均年回報率分別為 5.8% 和 12.4%，由黃金市場動態(tài)而非加密貨幣周期杠桿驅(qū)動。添加這些資產(chǎn)減少了 USDe 對正加密貨幣費率維持收益的依賴。

4. 2026年USDe的收益發(fā)生了什么變化？

到 2026 年 4 月底，sUSDe 收益壓縮至 3.50%（30 日和 90 日干活也為 3.49-3.50% 左右），由持續(xù)疲軟的永續(xù)資金費率、加密貨幣市場杠桿減少、KelpDAO 攻擊后對合成和 DeFi 結(jié)構(gòu)的廣泛避險（4 月 18 日滲透的 LayerZero 橋梁導(dǎo)致約 2.92 億美元）這在月底引發(fā)了大約16億美元的贖回，導(dǎo)致sUSDe供應(yīng)量下降至約17.1億美元，質(zhì)押額約為44%。

壓力再次加速了Ethena向納入現(xiàn)實世界資產(chǎn)和國庫券以提高收益穩(wěn)定性的多策略支撐模式的轉(zhuǎn)變。7日追蹤APY在4月25日左右短期資金費率改善中恢復(fù)到約9.4%，然后在第二季度有所緩解（到2026年6月中旬達到約7.1%）。

5. USDe由哪些機構(gòu)托管？

Kraken Custody 于 2026 年 1 月 23 日被提議為 USDe 的機構(gòu)托管人。該安排提供隔離冷儲存和定期認(rèn)證報告，解決了當(dāng)?shù)盅浩烦钟性谟览m(xù)期貨場所時存在的交易所對手方集中風(fēng)險。

6.美元安全嗎？

USDe并非無風(fēng)險。實質(zhì)風(fēng)險包括可能疲憊資金儲備基金的長期負(fù)加密費率、主要永續(xù)場所的對手交易所集中度、智能合約風(fēng)險，以及大量同時贖回期間的掛鉤壓力（如2025年10月脫鉤至0.97美元所見貨幣）。黃金支撐的信任和改進的托管減少了其中一些風(fēng)險，但很容易消除它們。

結(jié)論：USDe 2.0如何提升收益結(jié)構(gòu)？

原始的USDe模式是偽裝成任何協(xié)議的單一交易。這并非批評；Delta中性基礎(chǔ)交易確實高效，在極高的效率下，它提供了國庫券都無法超額的收益。但一個在牛市中產(chǎn)生35%而在熊市中產(chǎn)生3.5%的模式不是互聯(lián)網(wǎng)債券。它是一個帶有穩(wěn)定名稱的周期押注。

2026年的改造內(nèi)容上改變了該救濟。添加具有結(jié)構(gòu)上相關(guān)資金費率的黃金基礎(chǔ)交易、Kraken的破產(chǎn)隔離托管，以及穿透新加坡海灣銀行的銀行渠道需求，這些都不是表面性變化；它們是從單點故障安全產(chǎn)品向能夠合理宣稱在各種市場制度下運作的架構(gòu)轉(zhuǎn)變。Ethena是否執(zhí)行該架構(gòu)是治理速度、黃金永續(xù)市場做市商深度，以及穿越新加坡銀行等渠道的機構(gòu)需求是否證明是持久或機會主義的問題。

回答所有這些問題的指標(biāo)是 Ethena 本身標(biāo)記的：sUSDe 收益相對于 3 個月國庫券利率。當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)債券的收益超過原始債券時，理論上就在勞動力。當(dāng)其使用時，信念模式正在接受測試。觀察儲備基金余額與收益，基金持有超過供應(yīng)量 1%，國庫券收益是正在交付的標(biāo)志。儲備低于 0.7%，收益低于國庫券是尚未交付的標(biāo)志。

到此這篇關(guān)于USDe 2.0是什么？黃金儲備加持+機構(gòu)托管，重構(gòu)USDe 收益體系的文章就介紹到這了,更多相關(guān)USDe 2.0全面介紹內(nèi)容請搜索腳本之家以前的文章或繼續(xù)瀏覽下面的相關(guān)文章，希望大家以后多多支持腳本之家！

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Tag：USDe2.0 Ethena

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