本文分析了 29 個(gè)加密貨幣永續(xù)合約市場的跨平臺(tái)領(lǐng)先-滯后（lead-lag）關(guān)系，并深入探討了 Perp DEX 的架構(gòu)。

引言

Hyperliquid 是交易量和未平倉合約量最大的鏈上永續(xù)合約平臺(tái)。其業(yè)務(wù)已從加密永續(xù)合約擴(kuò)展到現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）、預(yù)測市場以及無需許可的 DeFi 技術(shù)棧。你可能會(huì)聽到這樣一種說法：Hyperliquid 已取代幣安，成為加密貨幣價(jià)格發(fā)現(xiàn)的主要平臺(tái)。

本文對這一說法進(jìn)行了驗(yàn)證。受 Hoffmann, Rosenbaum, 和 Yoshida (2013) 的啟發(fā)，在三個(gè)平臺(tái)（Hyperliquid、Binance 和 Lighter）之間運(yùn)行了修改后的 Hayashi-Yoshida 超前-滯后估計(jì)器。

驗(yàn)證內(nèi)容

問題：當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格在一個(gè)交易平臺(tái)上變動(dòng)時(shí)，需要多長時(shí)間才能在其他平臺(tái)上反映出來？

每個(gè)交易平臺(tái)都會(huì)發(fā)布交易記錄，其中包含所有成交的時(shí)間戳列表。衡量跨平臺(tái)領(lǐng)先-滯后的最簡單方法是選取兩個(gè)交易記錄，將其中一個(gè)相對于另一個(gè)進(jìn)行時(shí)間偏移，偏移量在一定范圍內(nèi)，并選擇兩個(gè)交易記錄上價(jià)格走勢最吻合的偏移量。能夠產(chǎn)生最完美對齊的偏移量即為兩個(gè)交易平臺(tái)之間的領(lǐng)先滯后。

如果將 Hyperliquid 的時(shí)間向后平移 700 毫秒，使其價(jià)格變動(dòng)與幣安完美對齊，那么意味著幣安領(lǐng)先了 700 毫秒。本文使用的是 Hayashi-Yoshida 估計(jì)器，它專為交易發(fā)生在不規(guī)則、非同步時(shí)間的兩個(gè)價(jià)格序列而設(shè)計(jì)。在每個(gè)候選的時(shí)間平移值上，它會(huì)計(jì)算：

其中 Cov(X, Y) 表示 X 和 Y 之間的協(xié)方差，在本例中，X 和 Y 代表比較的兩個(gè)交易場所的成交收益率序列。σ_X 和 σ_Y 分別是這兩個(gè)分布的標(biāo)準(zhǔn)差。

為了避免亞秒級(jí)分辨率下的買賣價(jià)差波動(dòng)噪聲，分別對買入方成交（買單）和賣出方成交（買單）運(yùn)行估計(jì)器。對于每一對平臺(tái)，在 -2,000 毫秒到 +2,000 毫秒的網(wǎng)格中（以 100 毫秒為間隔）計(jì)算 ρ 值，然后讀出 ρ 達(dá)到峰值時(shí)的平移值。正滯后意味著排在前面的平臺(tái)領(lǐng)先。

本文分析了市值排名前 29 位且在所有三個(gè)交易平臺(tái)均有交易的資產(chǎn)：

$BTC、$ETH、$BNB、$XRP、$SOL、$TRX、$DOGE、$HYPE、$ZEC、$ADA、$XMR、$BCH、$LINK、$TON、$XLM、$LTC、$SUI、$AVAX、$HBAR、$NEAR、$TAO、$DOT、$UNI、$ONDO、$WLFI、$ASTER、$ICP、$MORPHO、$AAVE。

分析窗口期為截至 2026 年 2 月 26 日的 16 天，測試的平臺(tái)對為：Hyperliquid vs 幣安、Hyperliquid vs Lighter、以及 Lighter vs 幣安。

所有分析都得出了一致的結(jié)論：

• 29 種資產(chǎn)中有 29 種：幣安領(lǐng)先于 Hyperliquid
• 29 種資產(chǎn)中有 27 種：Lighter 領(lǐng)先于 Hyperliquid
• 29 種資產(chǎn)中有 23 種：幣安領(lǐng)先于 Lighter

(圖表描述：三個(gè)平臺(tái)對中每種資產(chǎn)的峰值滯后標(biāo)記，各面板的資產(chǎn)排序相同。無論另一側(cè)是哪個(gè)平臺(tái)，兩個(gè) Hyperliquid 面板看起來幾乎完全相同。Lighter vs 幣安的面板在負(fù)滯后邊緣處形成一個(gè)緊密的簇。)

(圖表描述：在 29 種基準(zhǔn)資產(chǎn)中峰值滯后區(qū)間的分布，區(qū)間從 -2000 到 +2000 毫秒，間隔 100 毫秒。兩個(gè) Hyperliquid 面板都在 -600 到 -700 毫秒之間達(dá)到峰值。Lighter vs 幣安的面板在 -100 毫秒處達(dá)到峰值。)

這兩個(gè) Hyperliquid 面板看起來幾乎一模一樣：無論對比的是哪個(gè)平臺(tái)，數(shù)據(jù)都緊密聚集在 -700 毫秒附近。從 Hyperliquid 的角度來看，幣安和 Lighter 的延遲非常相似，兩者領(lǐng)先它的幅度大致相同。 Lighter vs 幣安的面板緊湊度則高出一個(gè)數(shù)量級(jí)，約為 -100 毫秒，這也是分析中測試時(shí)間序列超前-滯后關(guān)系的最小增量單位。

在單資產(chǎn)層面觀察 BTC 成交時(shí)，可以非常清楚地看到這一點(diǎn)。Hyperliquid vs Lighter 和 Hyperliquid vs 幣安的相關(guān)性始終在 -800 毫秒處達(dá)到峰值，表明 Hyperliquid 在這些水平上始終滯后于這兩個(gè)平臺(tái)。

(圖表描述：三個(gè)平臺(tái)對中 BTC 的 ρ 滯后時(shí)間曲線。滯后方向是一致的：兩個(gè) Hyperliquid 面板上均為 -800 毫秒，Lighter vs 幣安面板上為 -100 毫秒。)

傳遞性檢驗(yàn)

如果這三個(gè)兩兩比較的滯后反映的是相同的底層微觀結(jié)構(gòu)，它們應(yīng)該是可加的：Binance → Hyperliquid 的滯后應(yīng)等于 (Binance → Lighter) + (Lighter → Hyperliquid)。在進(jìn)行此分析的 29 個(gè)市場中驗(yàn)證了這一點(diǎn)。

(圖表描述：預(yù)測的幣安→ Hyperliquid 滯后值為 X 軸，實(shí)際測量的幣安 → Hyperliquid 滯后值為 Y 軸。每個(gè)點(diǎn)代表一種資產(chǎn)。整體中位數(shù)殘差為 -33 毫秒)

中位數(shù)殘差僅為 -33 毫秒，表明這些資產(chǎn)的傳遞性是成立的。之所以存在異常值（MORPHO, ICP, XLM, UNI），是因?yàn)樗鼈兊臏?相關(guān)性曲線從未在 ±2000 毫秒的窗口內(nèi)真正達(dá)到峰值，估計(jì)器無法為它們得出一個(gè)清晰的領(lǐng)先-滯后數(shù)值。

所有其他的市場都符合這種傳遞關(guān)系。這種一致性表明，領(lǐng)先-滯后現(xiàn)象是由這些平臺(tái)匹配和結(jié)算的結(jié)構(gòu)性方式?jīng)Q定的，而非任何單一交易對的固有缺陷。

Hyperliquid 的延遲來自哪里？

這三個(gè)平臺(tái)運(yùn)行著三種不同的撮合架構(gòu)。

(圖表描述：跨平臺(tái)滯后分析。幣安是參考基準(zhǔn)。Lighter 約 100 毫秒的滯后，主要由 Sequencer → Indexer → API 流程造成。Hyperliquid 約 700 毫秒的滯后主要由兩個(gè)完整的 HyperBFT 共識(shí)周期造成，一個(gè)用于做市商更新報(bào)價(jià)（區(qū)塊 N），另一個(gè)用于自然吃單者成交（區(qū)塊 N+1）。)

幣安和 Lighter 都在毫秒級(jí)的內(nèi)存中進(jìn)行撮合，而 Hyperliquid 的撮合本身就是 HyperBFT 狀態(tài)轉(zhuǎn)換，因此每一筆成交都需要等待約 200 毫秒的區(qū)塊最終確定性（根據(jù) Hyperliquid 的官方文檔）。但在成交中觀察到的滯后約為 700 毫秒，而不是 200 毫秒。這額外的約 500 毫秒來自做市商和交易者之間的往返通信。

最合理的解釋是，一次“掛單-吃單”往返跨越了兩個(gè)連續(xù)的區(qū)塊。以下是幣安發(fā)生價(jià)格變動(dòng)后的事件順序：

• 過時(shí)流動(dòng)性停留在 Hyperliquid 上。 相對于幣安的新價(jià)格，仍在掛單的做市商報(bào)價(jià)出現(xiàn)了定價(jià)錯(cuò)誤。
• 內(nèi)存池（Mempool）競爭。 套利者投機(jī)性地發(fā)送大量 IOC（立即成交或取消）訂單，目標(biāo)是預(yù)期的過時(shí)流動(dòng)性。做市商則觸發(fā)“撤銷并替換”交易以刷新報(bào)價(jià)，設(shè)計(jì)上這會(huì)使其進(jìn)入?yún)^(qū)塊頂部。未能在此區(qū)塊刷新報(bào)價(jià)的做市商就會(huì)被套利。
• 區(qū)塊 N 在約 200-300 毫秒時(shí)提交。撤單移除了做市商的過時(shí)報(bào)價(jià)，新訂單發(fā)布了刷新的報(bào)價(jià)。幸存的 IOC 訂單以舊價(jià)格吃掉了剩余的過時(shí)流動(dòng)性，因此該區(qū)塊中的成交大多以相對于幣安而言的過時(shí)價(jià)格發(fā)生。
• 此時(shí) Hyperliquid 的訂單簿已經(jīng)清理干凈，但還沒有人針對這些更新的報(bào)價(jià)進(jìn)行交易。
• Takers 開始在現(xiàn)已更新的價(jià)格上進(jìn)行交易。
• 區(qū)塊 N+1 在約 500-700 毫秒時(shí)提交。Taker 與刷新的報(bào)價(jià)撮合成交。這是第一筆帶有新價(jià)格信息的成交，也就是估計(jì)器捕捉到的與幣安滯后價(jià)格創(chuàng)新相關(guān)的成交。
• 這意味著，幣安上的價(jià)格變動(dòng)至少需要經(jīng)歷兩個(gè)完整的 HyperBFT 周期，才能在 Hyperliquid 的成交數(shù)據(jù)中浮現(xiàn)出來。

相比之下，Lighter 完全跳過了這一步。其排序器在內(nèi)存中撮合；報(bào)價(jià)更新和針對該報(bào)價(jià)的成交在同一毫秒內(nèi)發(fā)生。約 100 毫秒的滯后反映了索引器和 API 的延遲，這也是在估計(jì)器中測試超前-滯后的最小粒度單位。

Lighter 證明了什么

Lighter 的定價(jià)緊跟幣安，相對于 Hyperliquid 僅有微小的滯后。這推翻了“Hyperliquid 因?yàn)槭?DEX 所以必然滯后”的假設(shè)，因?yàn)?Lighter 同樣是一個(gè) DEX。Lighter 的訂單流入一個(gè)中心化的鏈下排序器，但通過向以太坊結(jié)算的零知識(shí)證明（zk-proofs），整個(gè)系統(tǒng)是可驗(yàn)證的去中心化架構(gòu)。

區(qū)別在于去中心化在哪個(gè)層面執(zhí)行。Hyperliquid 在撮合層執(zhí)行它：每個(gè)訂單、撤單和成交都由驗(yàn)證者集提交；而 Lighter 在結(jié)算層執(zhí)行它：排序器在內(nèi)存中進(jìn)行撮合，然后在成交后向以太坊證明其正確性。

Lighter 通過將信任邊界從撮合層轉(zhuǎn)移到結(jié)算層來換取速度。Hyperliquid 將信任邊界保留在撮合環(huán)節(jié)，并為此付出了延遲的代價(jià)。

Hyperliquid 可以改進(jìn)的地方

為了改善其相對于幣安等價(jià)格發(fā)現(xiàn)平臺(tái)的定價(jià)滯后，Hyperliquid 可以對其當(dāng)前設(shè)計(jì)進(jìn)行以下幾項(xiàng)修改：

• 更緊湊的 HyperBFT 流水線： 通過更緊密的領(lǐng)導(dǎo)者輪換、并行投票或網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化，將出塊時(shí)間推低至 200 毫秒以下。每節(jié)省一毫秒，往返過程中的兩個(gè)區(qū)塊時(shí)間都會(huì)被壓縮。雖然這無法消除導(dǎo)致滯后的結(jié)構(gòu)性原因，但出塊時(shí)間的任何實(shí)質(zhì)性改進(jìn)都能顯著改善價(jià)格延遲。
• 預(yù)確認(rèn)或軟最終性層： 建立一條單獨(dú)的快速通道，預(yù)先確認(rèn)包含在區(qū)塊中，而 HyperBFT 的最終性則異步到達(dá)。做市商針對預(yù)確認(rèn)狀態(tài)發(fā)布報(bào)價(jià)，有效逐筆（tick）延遲就會(huì)下降。權(quán)衡之處在于：預(yù)確認(rèn)是可信承諾，需要依賴可信基礎(chǔ)設(shè)施或有罰沒機(jī)制支持的保證金。這兩者都會(huì)重新引入 Hyperliquid 目前沒有的信任假設(shè)。
• 將撮合與共識(shí)解耦： 這是最具野心也是成本最高的方案。運(yùn)行一個(gè)鏈下快速撮合層來產(chǎn)生初步成交，然后將它們批量提交給共識(shí)，在結(jié)構(gòu)上更接近 Lighter 的設(shè)計(jì)。這會(huì)極大地壓縮延遲下限，但信任假設(shè)將與當(dāng)前的自由放任驗(yàn)證者模型發(fā)生重大改變。

每條路徑都需要在不同層面對架構(gòu)進(jìn)行侵入性修改，并引入系統(tǒng)目前不存在的信任假設(shè)。這些方法所縮減的延遲，是否值得以引入額外的信任假設(shè)為代價(jià)？這是一個(gè)需要團(tuán)隊(duì)和社區(qū)來決定的問題。

這意味著什么？

Hyperliquid 已確立了其在流動(dòng)性、未平倉合約量和散戶參與度方面領(lǐng)先的 Perp DEX 地位。它開創(chuàng)了 DeFi 的獨(dú)特前沿，引入了 TradFi 中不存在的新型市場：例如股票和商品的周末交易、IPO 前的股權(quán)永續(xù)市場、關(guān)于通脹的結(jié)果預(yù)測市場等。

但隨著市場的成熟和更多參與者的加入，下一輪鏈上 Perp 的競爭將在延遲方面展開。Hyperliquid 在去中心化的鏈上撮合引擎之上建立了一個(gè)最具流動(dòng)性的平臺(tái)。現(xiàn)在的問題是，它能否在堅(jiān)持這種設(shè)計(jì)的同時(shí)，依然保持其作為這些新型市場的主要“價(jià)格發(fā)現(xiàn)”的地位。

以上就是Hyperliquid距離取代幣安成為價(jià)格發(fā)現(xiàn)中心還有多遠(yuǎn)？的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于Hyperliquid取代幣安成為價(jià)格發(fā)現(xiàn)中心的資料請關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！

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