a16z：7張圖讀懂代幣化如何改變資產(chǎn)的本質(zhì)
代幣化資產(chǎn)（Tokenized Assets），也就是許多人常說(shuō)的“現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）”，正在改變資產(chǎn)的形態(tài)、流動(dòng)方式，以及金融系統(tǒng)的構(gòu)建方式。
就在上個(gè)月，代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模突破 300 億美元，目前穩(wěn)定在約 340 億美元附近（不包括穩(wěn)定幣），這一規(guī)模大致相當(dāng)于一家區(qū)域性銀行或頂級(jí)大學(xué)捐贈(zèng)基金，雖然相較全球金融體系仍然十分微小，但已經(jīng)足夠產(chǎn)生實(shí)際影響。
要知道，兩年前代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模還不足 30 億美元，但隨后市場(chǎng)發(fā)生了天翻地覆的變化：美國(guó) GENIUS 法案為穩(wěn)定幣監(jiān)管帶來(lái)了更清晰框架、機(jī)構(gòu)級(jí)鏈上基礎(chǔ)設(shè)施逐漸成熟、大量金融機(jī)構(gòu)也幾乎在同一時(shí)期開始部署區(qū)塊鏈技術(shù)——正是在這些因素推動(dòng)下，代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)在不到兩年時(shí)間內(nèi)增長(zhǎng)了 10 倍。（注：雖然穩(wěn)定幣未計(jì)入上述統(tǒng)計(jì)，但它通過大幅簡(jiǎn)化鏈上支付與結(jié)算，實(shí)質(zhì)性推動(dòng)了整個(gè)市場(chǎng)增長(zhǎng)。）
本文將用7張圖分析代幣化資產(chǎn)崛起的原因，以及未來(lái)走向。
代幣化資產(chǎn)起飛：美債成為最大增長(zhǎng)引擎
美國(guó)國(guó)債，是近期代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。
代幣化美債優(yōu)勢(shì)清晰直觀：投資者可依托數(shù)字化形式持有穩(wěn)健生息資產(chǎn)，交易流轉(zhuǎn)更高效靈活；金融機(jī)構(gòu)則能實(shí)現(xiàn)結(jié)算、抵押資產(chǎn)調(diào)撥提效，順暢對(duì)接數(shù)字金融市場(chǎng)。
加密投資者也可借助代幣化國(guó)債盤活閑置穩(wěn)定幣，獲取傳統(tǒng)貨幣市場(chǎng)收益，貝萊德、富蘭克林鄧普頓等一眾資管機(jī)構(gòu)順勢(shì)布局，催生出千億級(jí)市場(chǎng)。
需要注意的是，各類代幣化資產(chǎn)增速差距懸殊，既源于不同資產(chǎn)上鏈的技術(shù)與合規(guī)難度，也取決于產(chǎn)品落地后的市場(chǎng)接受度。
- 資產(chǎn)支持信貸類資產(chǎn)增速遙遙領(lǐng)先，此類代幣化資產(chǎn)主要包含房屋凈值信貸額度代幣、借貸金庫(kù)代幣，再保險(xiǎn)合約、比特幣挖礦票據(jù)等特色金融資產(chǎn)次之，兩年內(nèi)市值達(dá)標(biāo) 10 億美元。
- 風(fēng)險(xiǎn)投資類資產(chǎn)耗時(shí)超七年才突破百億市值，主動(dòng)策略類資產(chǎn)周期相近，這類資產(chǎn)架構(gòu)復(fù)雜、投資周期長(zhǎng)，運(yùn)營(yíng)與監(jiān)管門檻更高。
- 國(guó)債與大宗商品上鏈節(jié)奏適中，2 至 3 年市值破百億，如今已是市場(chǎng)主流品類。
2024 年初，國(guó)債與大宗商品幾乎包攬全部代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)份額。2024 年后，信貸、特色金融、股票等品類份額穩(wěn)步提升，但市場(chǎng)集中度依舊偏高。目前，美國(guó)代幣化國(guó)債與大宗商品合計(jì)占據(jù)約三分之二市場(chǎng)份額。
代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)細(xì)分格局
大宗商品代幣化資產(chǎn)賽道內(nèi)部高度集中，黃金代幣獨(dú)占絕大部分份額，總規(guī)模約 51 億美元，其中黃金代幣體量達(dá) 50 億美元。白銀及其他品類代幣僅 5760 萬(wàn)美元，占比不足 0.01%。
黃金天然適配代幣化資產(chǎn)模式，現(xiàn)階段大宗商品代幣市場(chǎng)基本由黃金主導(dǎo)，這是因?yàn)椋狐S金具有全球統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、倉(cāng)儲(chǔ)便捷、不易損耗，本身也長(zhǎng)期依托權(quán)益憑證交易。
不僅如此，加密市場(chǎng)投資者歷來(lái)青睞黃金資產(chǎn)，比特幣早年便被譽(yù)為數(shù)字黃金。Tether 黃金代幣 XAUT、Paxos 黃金代幣 PAXG 等產(chǎn)品將金庫(kù)黃金所有權(quán)映射至區(qū)塊鏈，把實(shí)物黃金權(quán)益轉(zhuǎn)化為鏈上錢包可持有的數(shù)字代幣。
原油、農(nóng)產(chǎn)品以及能源、算力等新興品類的代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)占比極低，行業(yè)尚處萌芽階段。
從底層公鏈布局來(lái)看，代幣化資產(chǎn)生態(tài)分布更為多元。以太坊憑借去中心化金融先發(fā)優(yōu)勢(shì)與機(jī)構(gòu)落地基礎(chǔ)，依舊占據(jù)龍頭地位，承載資產(chǎn)規(guī)模 157 億美元，市場(chǎng)占比過半。
其余代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)則分散于多條公鏈：BNB Chain 代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模約 40 億美元、Solana 約 22 億美元、Stellar 約 17 億美元、比特幣側(cè)鏈 Liquid Network 約 15 億美元，XRP Ledger、ZKsync Era 和 Arbitrum 鏈上代幣化資產(chǎn)規(guī)模均接近 10 億美元。
代幣化資產(chǎn)行業(yè)并未統(tǒng)一歸集至單一公鏈，資產(chǎn)根據(jù)交易成本、流動(dòng)性、合規(guī)要求、商業(yè)合作關(guān)系，分布于各大區(qū)塊鏈生態(tài)。然而，最能說(shuō)明問題的數(shù)據(jù)點(diǎn)并非代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)的規(guī)模……而是這些資產(chǎn)的使用方式。
讓我們繼續(xù)分析——
大多數(shù)代幣化資產(chǎn)目前還不具備“可組合性”
市場(chǎng)規(guī)模并非唯一核心指標(biāo)，資產(chǎn)實(shí)際應(yīng)用價(jià)值更具參考意義。
債券是體量最大的代幣化資產(chǎn)品類，市值達(dá) 152 億美元，但只有 5% 的流通量應(yīng)用于 DeFi 協(xié)議，僅約 8 億美元。貴金屬代幣化資產(chǎn)的利用率同樣低迷，多數(shù)代幣化資產(chǎn)僅用于鏈上存儲(chǔ)，尚未成為可自由組合、聯(lián)動(dòng)復(fù)用的金融基礎(chǔ)模塊。
小眾代幣化資產(chǎn)品類表現(xiàn)截然相反：市值 3.62 億美元的再保險(xiǎn)代幣，鏈上協(xié)議使用率高達(dá) 84%；私人信貸代幣使用率為 33%，兩類資產(chǎn)從設(shè)計(jì)之初便適配鏈上組合應(yīng)用場(chǎng)景。反觀國(guó)債、黃金這類頭部代幣化資產(chǎn)，核心定位僅為簡(jiǎn)化資產(chǎn)鏈上持有與劃轉(zhuǎn)，并未改變資產(chǎn)原有運(yùn)作邏輯，這種狀況也凸顯代幣化資產(chǎn)行業(yè)核心分歧：各類代幣化資產(chǎn)的鏈上原生程度參差不齊。
部分資產(chǎn)可跨鏈自由流轉(zhuǎn)應(yīng)用，部分僅將區(qū)塊鏈用作記賬工具，資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)與組合功能受限。當(dāng)下多數(shù)代幣化資產(chǎn)本質(zhì)只是資產(chǎn)數(shù)字化，僅將賬目遷移至鏈上，并未釋放資產(chǎn)組合潛能。而可組合性是鏈上金融的核心價(jià)值，也是金融體系升級(jí)的關(guān)鍵。
Pantera Capital 代幣原生指數(shù)顯示，超七成代幣化資產(chǎn)鏈上原生度處于最低層級(jí)。大量代幣只是線下實(shí)體資產(chǎn)的數(shù)字憑證，資產(chǎn)實(shí)際管控仍依托線下賬本與中介機(jī)構(gòu)。
目前代幣化資產(chǎn)行業(yè)仍處于早期發(fā)展階段：一類是僅形式上鏈的數(shù)字記錄資產(chǎn)，一類是深度契合區(qū)塊鏈特性的原生鏈上資產(chǎn)。
鏈上組合技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施已完備，資產(chǎn)品類也逐步豐富，但深度融合應(yīng)用才剛剛起步。
代幣化資產(chǎn)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)
業(yè)內(nèi)對(duì)代幣化資產(chǎn)行業(yè)遠(yuǎn)期規(guī)模預(yù)測(cè)數(shù)值各異，但整體均判定市場(chǎng)將持續(xù)擴(kuò)張。
- 麥肯錫預(yù)測(cè) 2030 年代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 2 至 4 萬(wàn)億美元；
- Ark Invest 預(yù)估代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模 11 萬(wàn)億美元；
- 波士頓咨詢聯(lián)合 Ripple 測(cè)算代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模將于 2030 年達(dá)到 9.4 萬(wàn)億美元，2033 年攀升至 18.9 萬(wàn)億美元；
- 渣打銀行則預(yù)判代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)在 2034 年突破 30 萬(wàn)億美元。
基于上述機(jī)構(gòu)估算，相較于當(dāng)前 340 億美元的市場(chǎng)體量，代幣化資產(chǎn)市場(chǎng)行業(yè)遠(yuǎn)期增長(zhǎng)空間可達(dá)百倍。當(dāng)然，數(shù)值差距并非源于行業(yè)普及速度預(yù)判分歧，而是統(tǒng)計(jì)界定標(biāo)準(zhǔn)不同。各家機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)范疇存在差異，涵蓋資產(chǎn)類別、穩(wěn)定幣與存款是否計(jì)入、代幣化定義范圍均各不相同，比如：麥肯錫統(tǒng)計(jì)聚焦債券、信貸、基金、股票；渣打銀行疊加大宗商品與貿(mào)易金融；波士頓咨詢與瑞波額外納入存款與穩(wěn)定幣。不過，統(tǒng)計(jì)口徑雖有區(qū)別，但行業(yè)一致認(rèn)可代幣化資產(chǎn)規(guī)模將迎來(lái)跨越式擴(kuò)容。
放眼全球金融大盤，代幣化資產(chǎn)目前體量依舊微乎其微。
- 全球債券總規(guī)模超 140 萬(wàn)億美元，代幣化債券僅 152 億美元，占比 0.01%；
- 全球?qū)嵨稂S金市值達(dá)數(shù)萬(wàn)億美元，代幣化黃金 50 億美元，占比不足 0.02%；
- 全球股票市值超百萬(wàn)億美元，代幣化股票 15 億美元，占比僅 0.001%。
如今，新興賽道已然穩(wěn)步成型，美國(guó)國(guó)債、黃金、私人信貸等定價(jià)清晰、需求穩(wěn)定、權(quán)屬簡(jiǎn)單的資產(chǎn)，率先完成上鏈落地?，F(xiàn)階段代幣化暫未顛覆資產(chǎn)底層屬性，僅優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)算流轉(zhuǎn)方式，資產(chǎn)與數(shù)字金融體系的深度對(duì)接尚在探索。
當(dāng)下代幣化資產(chǎn)更多停留在數(shù)字化層面，資產(chǎn)難以實(shí)現(xiàn)可編程組合應(yīng)用。行業(yè)下一階段迎來(lái)硬核挑戰(zhàn)：將金融系統(tǒng)中更復(fù)雜的部分上鏈，并將代幣化資產(chǎn)更深入地集成到可組合的、互聯(lián)網(wǎng)原生的金融基礎(chǔ)設(shè)施中。
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